时间:2024-07-25 14:50 / 来源:未知
cfx交易陷——门槛过低且目标对象不明确、产品合约不符合投资者的核心需求以及到期处理方摘要：2020年4月21日凌晨，WTI原油期货5月合约结算价为-37.63美元/桶，以致部
分投资于中邦银行“原油宝”产物的投资者产生“穿仓”，即亏空本金的同时倒欠银行
本金。穿仓大凡只产生于投资期货的专业投资者，且并不常睹。我邦平常投资者正在银行
的金融产物上遇到穿仓，响应原油宝产物打算生活缺陷的到底。本案例最先先容原油宝
的五大打算因素——运转机造、准初学槛、可选合约、到期管理以及危机职掌；然后从
邦际政事、经济意旨、挂钩产物特性、来往所法规以及市集资金五个方面了解油价跌至
负值的由来；正在懂得负油价若何酿成的根本上，本案例通过原油宝变乱的三大主题合节
——鼓吹文案、投资者图利动作以及5月合约到期管理，区分指出原油宝的产物打算缺
陷——门槛过低且方针对象不真切、产物合约不切合投资者的主题需求以及到期管理方
原油宝正在大类上属于一种名为“纸原油”的金融产物。因为正在期货来往所开设账户
1.本案例由华南理工大学经济与金融学院的于孝修、曾文正、梁柏淇撰写，作家具有著作权中的签字权、批改权、
2.本案例授权中邦金融专业学位案例核心应用，中邦金融专业学位案例核心享有复造权、发外权、发行权、音信网
3.因为企业保密的央求，正在本案例中对相合名称、数据等做了须要的遮盖性管理。
的条目央求较高，单笔起始来往金额较大，平常的私人投资者难以到场原油期货合系的
投资，立异金融产物“纸原油”应运而生。纸原油本质上是银行向私人投资者供给营业
邦际原油期货的通道。银行向投资者供给营业报价，以账户记录的形势与投资者完毕原
油合约的来往，最终使投资者竣工做众或做空原油的方针。假使纸原油利便了投资者，
但产物打算上仍有较大的缺陷，如准初学槛过低、可选合约过少等，生活危机隐患。2020
年4月产生的中邦银行原油宝变乱便是私人投资者投资于打算缺陷较大的纸原油产物
原油宝是中邦银行正在2018年1月推出的一款金融产物，为境内私人客户供给挂钩
境外原油期货的来往供职。2018年6月，中邦银行正在鼓吹文案中指出原油宝实用于“没
有专业金融常识的投资小白”，吸引缺乏专业常识的私人投资者。2020年3月以还，由
于欧佩克与非欧佩克产油邦就石油减产题目互欠妥协且冲突加剧，叠加疫情由来，邦际
原油代价一道下跌，从40众美元不绝跌至20众美元，吸引巨额的私人投资者应用原油
宝“抄底”原油。4月15日，芝加哥商品来往所宣布测试通告称，要是浮现零或者负
代价，悉数来往和整理编造将不停平常运转。2020年4月21日凌晨，WTI原油期货5
月合约代价暴跌至空前未有的-40.32美元/桶，最终收盘于-26.58美元/桶，当日结算价
为-37.63美元/桶，这也是WTI原油期货合约上市以还第一个负值结算价。依据产物协
议，采办原油宝的客户不单向来的本金全额耗损，还倒欠银行一笔本金，进入“穿仓”
的危机情形。该变乱惹起原油宝投资者极大不满与抗议，激发社集中怀。这一案件也引
发了投资者的思索：油价为什么会暴跌至负数？原油宝产物打算原形生活怎么的缺陷？
原油宝的实质是一条为境内投资者供给境外原油期货来往的通道。中邦银行饰演的
是做市商的脚色，整个的投资决议是投资者自身做出。如图1所示，运转机造首要由以
（1）中邦银行回收境应酬易所合于邦际原油期货的报价，对内向境内投资者报价；
（2）中邦银行回收境内投资者来往指令，分别指令的众空内部对冲后，汇总一个
（3）中邦银行就净头寸的周围与目标，正在境应酬易所下一致周围、一致目标的交
正在该运转机造下，投资者可能对原油做众做空，但不行举行交割提取实物；中邦银
行动作做市商自己，只赚取投资者来往时的手续费（来往佣金），不会从原油代价的上
原油宝动作实际上的期货，对客户的准入央求远低于期货来往所的央求。原油宝产
品的官方形容显示，实用对象为“境表里具有所有民事动作才华，对原油市集有必定认
识且具备相应危机经受才华的私人客户”，创设条目为“申请人需持有自己有用身份证
件正在中邦银行柜台或通过电子渠道开立归纳包管金账户”。危机经受才华由原油宝内置
的危机测评剖断。依据中邦银行客服的回复，危机测试结果为C3平均性投资者及以上
2依据中邦证券业协会《证券筹办机构投资者合意性处分履行指引（试行）》，投资者依据危机经受才华分为C1,C2,C3,
C4,C5，并需求依据整个危机经受才华采办对应金融产物。整个可睹案例应用注脚。
本案例以《上海邦际能源来往核心期货来往者合意性处分细则》（修订版）（简称《细
则》）的个人规则动作比拟。《细则》第六条规则中指出，到场期货来往的实用对象为“具
备期货来往根本常识，明了合系交易法规、具有累计不少于10个来往日且20笔及以上
的境内来往场合的期货合约或者期权合约仿真来往成交记载”的私人投资者；创设条目
为“到场原油期货来往，包管金账户可用资金余额不低于百姓币50万元或者等值外币”。
原油宝除了具备低准初学槛的特性外，其来往门槛也较低。原油宝的来往起始数目
为1桶，来往最小递增单元为0.1桶。动作比拟，期货来往所的来往起始为1手，即1000
原油宝中可供遴选的原油合约刻日异常有限。原油宝中的原油产物征求美邦原油产
品和英邦原油产物。此中美邦原油对应的基准标的为“WTI原油期货合约”，英邦原油
对应的基准标的为“布伦特原油期货合约”，并均以美元（USD）和百姓币（CNY）计
价。原油宝只供给近月与远月两个月的期次合约，不供给一连合约，如图3所示。
期次合约与一连合约的区别正在于，到期移仓的权益正在投资者照样正在银行。移仓是指
平仓持有的一齐当期合约，同时开仓下期合约。若遴选期次合约，邻近合约到期时，投
资者需自行手动移仓。若到期时投资者仍无操作，银行将正在投资者授权下正在合约结果交
易日为投资者经管移仓。若遴选一连合约，则不生活结果来往日，投资者无需举行到期
值得一提的是，同类的纸原油产物，如工行账户原油、修行账户原油都供给一连合
中邦银行应用“按结算价来往（Tradeatsettlement,TAS）”机造为投资者经管自愿
移仓或轧差比及期管理。遵守答应商定，合约到期时中邦银行银行遵循客户事先指定的
方法，举行移仓或到期轧差管理。此中，到期管理合约结算价由中邦银行揭晓，参考期
货来往所揭晓的相应期货合约当日结算价。中邦银动作投资者举行到期管理的实质，即
为自身正在境应酬易的未平仓头寸按结算价举行平仓。要做到切确按结算价平仓，仅凭中
邦银行的来往员手动操作或者谋划机自愿操作都是难以竣工的，中邦银行必需借帮一种
名为TAS的来往机造。简略的说，TAS是境应酬易所供给的一个来往机造，应承来往
者正在不清楚当天结算价是众少的状况下，正在当日任何来往时刻，遵守结算价举行报价并
完毕来往。原油宝官方先容中注脚“若为合约结果来往日，则来往时刻为当日8:00至
22:00”。可能臆度，正在结果来往日22:00后，中邦银行禁止投资者来往，整理此刻的头
寸状况，并正在境应酬易所下达TAS来往指令，等候来往完毕后才对投资者从新盛开交
原油宝的到期管理时刻异常亲密境外原油合约的到期日。譬喻，WTI5月合约的最
后来往日是北京时刻4月21日，原油宝对应合约的结果来往日是4月20日，仅比挂钩
合约提前一天，并且提前一天的个人由来是由于境应酬易所不应承投资者正在结果来往日
应用TAS来往。比拟同行，工行与修行都遴选挂钩合约结果来往日的一周前动作自己
产物合约的结果来往日。中邦银行的设立有其合理性：邻近结果来往日，合约代价会更
收敛到现货代价，低落与下个月合约的价差，淘汰移仓中形成的原油桶数的损耗。坏处
则是邻近结果来往日，合约滚动性将大幅萎缩，少数成交量就可对代价有较大影响，价
原油宝设立了危机职掌轨造，以低落客户危机并爱惜客户好处。譬喻，原油宝选用
全额包管金的轨造，错误客户供给来往杠杆。另外，据原油宝实用的《中邦银行股份有
限公司金融市集私人产物答应》第十一条，中邦银行设立了强造平仓包管金最低比例要
求为20%。当投资者包管金账户的包管金充溢率跟着市集转移消沉至最低比例20%（含）
以下时，编造将遵守“单笔耗损比率从大到小次序”的规定对未平仓合约产物举行逐笔
强造平仓，直至包管金充溢率上升至20%以上为止。其余，原油宝采用的是“T+0”的
（1）沙特打石油代价战开启油价暴跌之道。3月6日，石油输出邦机合欧佩克与
以俄罗斯为首的非欧佩克产油邦协同部长级集会正在奥地利维也纳举办。集会的要点是达
成新的原油减产答应，从而正在环球需求淘汰的靠山下太平原油代价。遵守新的减产策画，
俄罗斯每天需求减产150万桶，但俄罗斯显露最众只可减产100万桶，各方所以未能达
成类似，新的减产答应颁发决裂。会后，沙特告示大幅下调原油代价，并普及日产量。
受此影响，3月9日邦际油价暴跌约30%，创下1991年以还单日最大跌幅，开启了原
（2）新冠疫情下环球石油需求断崖式下跌，石油存储空间求帮。美邦动作环球最
大的石油消费邦，3月17日的单日新增新冠肺炎确诊数打破了1000，进入了火速产生
阶段。4月1日，美邦总统特朗普容许30个州进入疫情“灾难形态”，美邦由此进入了
到底上的封邦形态。因为疫情影响，环球出行人数大幅淘汰，邦际航空近乎停止，这直
接导致石油需求量断崖式下跌。邦际能源署4月中旬宣布讲述，估计4月环球石油需求
同比淘汰2900万桶/日，降至1995年水准。同时，标普环球普氏（SPGlobalPlatts）
臆想，环球原油、石油产物和液化自然气的潜正在储蓄才华为14亿桶，但正在4月底，储
量就将到达13亿桶。依据美邦能源音信处分局的数据，截至2019年9月30日，美邦
主要储油合键、WTI原油交割地方库欣有用的存储才华为7600万桶。截至2020年4
月17日，库存量已升至近6000万桶，应用率亲密80%。遵守四月以还周均库存增幅超
500万桶谋划，估计5月中旬库存到达满负荷。要是储罐库容不足或者存储本钱过高，
坐蓐商甘心回收负油价，赔钱让买家拉走，也不肯支拨存储和停产带来的高本钱。
（3）实物交割的法规让WTI原油代价跌至负值成为不妨。正在原油宝可投资的两种
邦际原油中，一种是WTI原油，一种是布伦特原油。两个种类是邦际原油两个最大的
种类，假使正在产油地、原油品格等因素上都有必定的分别，但史书代价走势上异常亲密。
两个种类有一个较大的区别——WTI原油采用的是实物交割，布伦特原油采用的是现
金交割。恰是实物交割的法规，让WTI原油期货跌至负值供给了空间与不妨性。
负油价源于交割本钱与持有商品的他日预期牺牲。假设以0元交割WTI原油，则
众方正在合约上的本钱主倘若实物交割中的运输、堆栈租赁以及处分的用度，而这些用度
正在原油供大于求、仓储才华求帮以及跨邦运输的境遇下是相当高贵。若他日疫情情形与
经济境遇无昭彰好转，则持有原油的预期牺牲还征求找不到储油办法而惹起的筹办危机
牺牲费，以至是不妨形成境遇污染的罚款等。当空头方开仓时，只消正在合约上的总牺牲
低于原油坐蓐的本钱、实物交割的本钱以及他日的预期牺牲之和，则负油价正在经济意旨
布伦特原油实行现金交割，最终结算价遵守合约月份结果来往日的布伦特指数确定，
指数代价与现货代价亲密，只消现货代价还是为正就不会浮现负结算代价的状况。现金
交割时，期货空方则需向众方支拨结算代价与开仓代价之差即可。若布伦特原油现货价
格为正而期货代价为负数，则无疑会吸引巨额的众方入场举行套利，直到代价克复平常。
（4）期货来往所为负代价的浮现作好打算。美邦WTI原油期货是环球期货及衍生
后称CME或芝商所）旗下纽约贸易来往所上市的种类。受邦际油价暴跌等身分的影响，
为了管理能源合系金融用具的负代价，CME开端对软件从新编程。4月15日，CME
整理所宣布测试通告称，要是浮现零或者负代价，CME的悉数来往和整理编造将不停
平常运转，悉数惯例来往和头寸管理都可能正在整理中履行，即依然完毕了测试打算。
（5）空头权势疑似驾驭原油结算价。依据CME的规则，WTI5月合约原油期货每
日结算价依据美东时刻14:28至14:30（对应北京时刻越日02：28至02：30）的成交量
加权均价谋划，较短的参考区间减少了驾驭WTI原油期货结算代价的不妨性。如图6
所示，依据TradingView的数据，北京时刻4月21日02:08时，WTI原油期货代价才
开端进入负值，报价-0.07美元/桶；02:20时消沉至-8美元左近；02:20至02:30骤跌至
最低-40.32美元。从代价进入负值，到结算价完毕，这段功夫一共成交了1.1万手，全
都以负代价成交。正在酿成结算价的三分钟，来往量仅758手，然而便是这758手的来往，
确定了-37.63美元的结算价。结果CME给出的以结算价来往的单据总共7.7万手，该
7.7万手的单据将以-37.63美元的结算价举行平仓，这此中征求了中邦银动作原油宝产
来往结算价到达负数的越日即是CME的WTI5月合同的结果来往日。依据CME
规则，合约到期的交割结算价遵守美东时刻14:00至14:30之间成交量加权均匀价举行
谋划，而不是逐日结算价的14:28至14:30。最终，5月WTI原油期货交割结算价回升
图6北京时刻4月20日-21日WTI5月合约（蓝）与6月合约（红）代价走势
缺陷一：准初学槛过低，产物方针客户定位不真切。2018年6月1日，中邦银行
官方微信大众号上线一篇名为《简略四步教你玩转原油宝！》的鼓吹作品。作品把原油
宝动作一种适合于“没有专业金融常识的投资小白”投资的“兴味又可能赢利的产物”
举行推举，没有对原油期货的来往法规特性以及代价震荡危机等因素赐与充塞的注脚，
原油宝的客户定位与出售动作不切合投资者合意性处分手腕。由中邦证监会宣布，
自2017年7月1日起执行的《证券期货投资者合意性处分手腕》规则，金融机构向投
资者出售证券期货产物时，应完全明了投资者状况，长远视察剖释产物或者供职音信，
充塞揭示危机，基于投资者的危机经受才华以及产物危机品级等身分，将合意的产物销
缺陷二：可选合约过少，合约打算不切合投资者需求。2020年4月1日，WTI5
月合约单日结算价20.31美元/桶。按一桶原油约为158.98升，当日百姓币美元汇率中
间价6.72谋划，原油代价约0.86元百姓币/L。1L农人山泉的代价约为百姓币2.3元，
是邦际原油代价的2.7倍。“水比油贵”的言谈声响吸引了巨额私人投资者“抄底原油”，
绝大个人投资者都是投资原油的大趋向，通过一连合约永恒持有最灵活的主力合约
即能满意其央求，邻近交割日期确当月期次合约并不切合投资者需求。当时原油宝的
WTI原油仅生活5月合约与6月合约，因为原油期货代价生活升水，5月合约比6月合
约代价低廉。缺乏专业常识的投资者正在缺乏指引的状况下，容易遴选代价较为低廉的5
月WTI合约，而且遴选“到期自愿移仓”而非手动移仓来举行永恒持有。本次变乱中，
缺陷三：到期管理的打算生活宏壮危机，产物运转监控时中行危机认识亏损。到期
管理打算因素中，结果来往日设定过晚而导致的市集滚动性危机，以及TAS来往生活
结算价不确定的危机，均正在本次变乱中产生。4月15日CME宣布的新批改法规应承负
代价通告并未惹起中邦银行的珍重。一方面，中邦银行没有推演负代价下的耗损形势并
提示投资者，此时原油宝已生活穿仓危机，向来的危机品级早已被打破。另一方面，正在
4月20昼夜晚22:00后，中邦银行不停应用TAS为未平仓的众头下平仓来往指令，且
来往得胜后较大不妨并未调节来往员盯市。正在油价震荡十分的时刻内，中邦银行没有重
视TAS来往下的结算价不确定与市集滚动性萎缩的双重危机，已经按过去市集震荡较
小的方法管理未平仓合约的到期。最终，空头权势以几百手的极小来往量将结算价打到
-37.63美元，得胜从征求中邦银行正在内的以的7万余手TAS空头中获取巨额收益，并
中邦银行谨慎确定结算代价为负，原油宝投资者牺牲惨重。中邦银行4月22日发
出通告《合于我行原油宝交易近期结算和来往调节的通告》，通告称“WTI原油5月期
货合约CME官方结算价-37.63美元/桶为有用代价”，中邦银行将依据该代价为原油宝
客户举行结算。假设投资者以20美元/桶开仓，以-37.63平仓，收益率为-288.15%，正在
亏空本金的同时倒欠银行约2倍本金。总体来看，中邦银行“原油宝”5月WTI原油
合约中95%是众单，5%是空单；持有众头的客户6万余户，此中1万元以下的投资者
约2万户、1万-5万元的投资者约2万户、5万元以上的投资者约2万户。遵守答应结
算价统计，6万余客户的包管金42亿元一齐牺牲，倒欠中邦银行包管金逾58亿元。中
邦银行该产物众头头寸约正在2.4万手到2.5万手，臆想总体牺牲周围应不少于90亿元。
中邦银行区分于4月22日、4月24日、4月29日及5月5日共四次作出通告回应
4月22日晚间，中邦银行宣布了《合于原油宝交易状况的注脚》，初次就原油宝穿
仓变乱作出回应。正在此次回应中，中邦银行就原油宝产物、到期管理、合约结算价、
WTI5月合约管理、强造平仓等做了注脚。然则令投资者悲观的是，中邦银行此次回应
未就投资者合怀的产物打算缺陷、风控未尽责以及后续是否追偿穿仓个人等题目作出解
4月24日和29日，中邦银行两次宣布了《合于“原油宝”产物状况的注脚》，中
邦银行称“对客户投资原油宝产物遭遇牺牲深感担心”、“感同身受”，“完全审视产物设
计、危机管控合节和流程，正在执法框架下担任应有职守”，抚慰客户心绪，并提出“正
5月5日，中邦银行宣布《中邦银行合于回应“原油宝”产物客户诉求的通告》，
称已探求出管理计划，并正正在与投资者举行斟酌息争。息争答应首要实质有两点：（1）
“原油宝”穿仓酿成的耗损由中邦银行担任，即已亏空本金的客户无需受追偿，要是已
经所以扣划包管金会返还；（2）中邦银行将其余赔偿客户20%的本金。截止至5月16
值得小心的是，并非悉数投资者都可能博得20%本金的赔偿。据财新网报道，1000
万以下的小户有机遇拿到20%包管金，而1000万以上的大户自行担任一齐包管金牺牲，
本案例最先概述原油宝的五项打算因素，阐明油价暴跌的由来，随后从原油宝穿仓
变乱的三个主题合节中指出原油宝产物自己打算因素生活的缺陷：产物方针对象不真切，
准初学槛过低，导致鼓吹与出售不切合投资者合意性处分手腕；产物打算不切合投资者
的主题需求，可选合约少；到期管理的打算生活宏壮的滚动性危机，产物运转监控中，
银行中相似原油宝的挂钩境外衍生品的通道类金融产物仍有许众，譬喻“纸黄金”
等账户贵金属交易、贵金属期权、账户外汇交易、外汇期权等。银行应摄取原油宝穿仓
变乱的教训，从新审视其他相似金融产物的打算缺陷，降服上述提及的合意性题目、客
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